Ulises y los cantos de sirena de la tasa baja

El 30 de septiembre, el Banco de la República sorprendió al mercado. En lugar de mantener su tasa de interés, como muchas personas esperaban, la subió un cuarto de punto, hasta 12.25%. La decisión llegó con la inflación total de 6.29%, y una inflación sin alimentos ni regulados es de 6.03%. Las encuestas del Banco de la República y de ANIF coinciden en que la expectativa de inflación para diciembre subió durante el año y se mantiene entre el 6.3% y el 6.9%, muy por encima de la meta del 3%. En lenguaje técnico, las expectativas están desancladas. En lenguaje coloquial, la meta de inflación no es creíble.

Lo revelador es quién estuvo en la mayoría que votó por subir: el propio ministro de Hacienda, Miguel Gómez, que declaró sin rodeos “voté a favor de subir la tasa”. Aún así, en el ambiente económico persiste el pedido de que las tasas deberían bajar ya. Vale la pena explicar, sin tecnicismos, por qué el banco central no puede simplemente hacerlo y por qué el ministro, al votar como votó, le dio la razón a una idea incómoda: es el desorden fiscal lo que hoy impide bajar las tasas. Para hacerlo, conviene separar dos horizontes: el largo plazo y el corto.

(...) es el desorden fiscal lo que hoy impide bajar las tasas.

Empecemos por una idea sencilla. La tasa de interés es el precio del dinero prestado y, como cualquier precio, depende de la oferta y la demanda. Cuando alguien quiere pedir prestado mucho y de forma sostenida, empuja ese precio hacia arriba. El Estado es un deudor muy importante en la economía y cuando el Gobierno incurre en déficit, es decir, gasta más de lo que recauda, financia la diferencia pidiendo prestado, y compite por el mismo ahorro al que acuden las empresas y los hogares. Un déficit grande y persistente hace que el Estado demande crédito que presiona al alza la tasa de interés de toda la economía.

Es la lógica de largo plazo que los economistas llaman "efecto desplazamiento": el Estado, al endeudarse tanto, desplaza a los demás. Hay una tasa de interés que equilibra el ahorro y la inversión de un país en el tiempo, el precio de los fondos prestables, y el desbalance fiscal la empuja hacia arriba de forma estructural. No es algo que el banco central decida; es algo que hereda.

Cuando Colombia proyecta déficits del orden de 7 u 8 puntos del PIB y una deuda creciente, el piso sobre el cual se paran todas las tasas de la economía sube, y sube para quedarse. El banco central puede influir sobre la tasa de corto plazo, pero no puede derogar la aritmética: un país que se endeuda mucho paga más caro su dinero.

El problema más agudo, y el que explica la decisión de septiembre, está en el corto plazo, y tiene que ver con algo menos tangible: las expectativas. La inflación no depende solo de lo que pasa hoy con los precios, sino de lo que la gente cree que pasará mañana. Si empresas y trabajadores esperan que la inflación siga alta, suben precios de forma preventiva, negocian aumentos de salario más altos, indexan contratos. Esas conductas terminan haciendo que la inflación efectivamente se mantenga alta: la expectativa se vuelve una profecía autocumplida. Por eso la tarea central de un banco central no es solo mover una tasa, sino anclar las expectativas: convencer a todos de que la inflación volverá a la meta.

Por eso la tarea central de un banco central no es solo mover una tasa, sino anclar las expectativas.

Aquí el desorden fiscal hace un daño profundo. Cuando el público observa un gobierno que gasta más de lo que recauda y que no presenta un plan creíble de ajuste, razona que ese desbalance tarde o temprano presionará los precios, el tipo de cambio o ambos. La credibilidad del compromiso antiinflacionario se erosiona y las expectativas se desanclan, como muestran esas proyecciones por encima del 6% para diciembre. Una vez desancladas, es muy difícil volverlas a anclar.

Esto pone al banco central en una situación difícil. Para recuperar la credibilidad que el frente fiscal le quita, tiene que ser más duro de lo que sería necesario en un entorno ordenado: mantener las tasas altas más tiempo, o incluso subirlas, como acaba de hacer. Es decir: el estrés fiscal obliga a la autoridad monetaria a gastar munición adicional y a demorarse más en convencer a la economía. Cada vez que el gobierno mina la credibilidad por el lado fiscal, el banco tiene que reconstruirla por el lado monetario, y eso toma tiempo y cuesta en forma de tasas más altas durante más meses.

De ahí la paradoja que conviene que todos entiendan, que esta vez no formula un académico desde afuera, sino el propio ministro de Hacienda: “hasta que haya un ajuste fiscal en curso, y se consolide, el Banco de la República podrá bajar las tasas”. Es el reconocimiento oficial de que la forma más rápida de conseguir las tasas bajas que el país necesita no es presionar al Emisor, sino ordenar las finanzas públicas. Un plan de ajuste fiscal creíble aliviaría la presión estructural sobre la tasa de largo plazo y ayudaría a reanclar las expectativas, permitiéndole al banco bajar antes y de forma sostenida. La disciplina fiscal es, aunque suene contraintuitivo, la mejor política de tasas bajas que existe.

La disciplina fiscal es, aunque suene contraintuitivo, la mejor política de tasas bajas que existe.

Como Ulises, que se hizo atar al mástil para oír el canto de las sirenas sin lanzarse al mar, el banco central se amarra a su meta y a su independencia precisamente para resistir la tentación de un alivio inmediato que, a la larga, saldría más caro. La independencia del banco central no es un capricho técnico: existe para que la autoridad monetaria pueda hacer lo impopular, teniendo como referencia un horizonte más largo que los cuatro años de un presidente. Pedirle que baje las tasas en medio de una inflación desanclada y un déficit sin plan no es pedirle una ayuda: es pedirle que renuncie a lo único que protege el valor del dinero de los colombianos, su credibilidad. 

En síntesis: la inflación y el déficit no son dos problemas separados que se puedan tratar por ventanillas distintas. Están atados. Mientras el frente fiscal no muestre una ruta creíble, el banco central seguirá cargando un peso que la política fiscal debería ayudarle a llevar, y lo hará de la única manera que puede: con tasas más altas, por más tiempo. El alza de la semana pasada no fue terquedad del Emisor. Fue la factura, otra vez, de un ajuste fiscal que no termina de llegar.